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青海知名乳企，這次真要易主了！

近日，光明乳業(yè)發(fā)布公告稱(chēng)，擬以5億元的價(jià)格收購(gòu)湖州福昕持有的青海小西牛生物乳業(yè)股份有限公司（下稱(chēng)“小西牛”）40%的股份。

而在早前的2021年，光明乳業(yè)就曾以6.12億元收購(gòu)了小西牛60%股權(quán)。這也意味著，本次交易過(guò)后，小西牛將成為光明乳業(yè)的全資子公司。

為什么是小西牛？光明乳業(yè)豪擲11億多全吞小西牛，這背后又有怎樣的邏輯？

01.

兩次出手收購(gòu)、豪擲11億，

光明乳業(yè)全吞小西牛

依據(jù)公告，此次收購(gòu)小西牛40%股權(quán)的交易并非光明乳業(yè)主動(dòng)向外擴(kuò)張，而是履行2021年并購(gòu)協(xié)議中設(shè)定的對(duì)賭條款。

公告指出，2021年11月，光明乳業(yè)與小西牛多位股東簽署了《關(guān)于青海小西牛生物乳業(yè)股份有限公司的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》。該協(xié)議還設(shè)立了對(duì)賭條款，約定在業(yè)績(jī)承諾期（2022年至2024 年）屆滿(mǎn)后，光明乳業(yè)及湖州福昕分別擁有購(gòu)買(mǎi)選擇權(quán)和出售選擇權(quán)。

按照規(guī)定，光明乳業(yè)在業(yè)績(jī)承諾期滿(mǎn)后，擁有購(gòu)買(mǎi)選擇權(quán)，可擇機(jī)用行權(quán)價(jià)格收購(gòu)湖州福昕創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）【下稱(chēng)“湖州福昕”，曾用名湖州啟瑞商務(wù)合伙企業(yè)（有限合伙）】持有的小西牛剩余40%的股權(quán)。同時(shí)，湖州福昕在業(yè)績(jī)承諾期滿(mǎn)后也擁有出售選擇權(quán)，可擇機(jī)要求光明乳業(yè)以行權(quán)價(jià)格購(gòu)買(mǎi)小西牛公司剩余 40% 股權(quán)。

另外，據(jù)對(duì)賭條款，小西牛創(chuàng)始股東承諾小西牛在2022年至2024年實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益的合并報(bào)表稅后凈利潤(rùn)分別不低于8456萬(wàn)、9597萬(wàn)和10893萬(wàn)元。

不過(guò)，小西牛的承諾扣非凈利潤(rùn)只有首年（2022年）達(dá)標(biāo)。2022年至2024年，小西牛累計(jì)扣非凈利潤(rùn)只完成了業(yè)績(jī)承諾總額的93.32%。

也因此，創(chuàng)始股東需向光明乳業(yè)支付業(yè)績(jī)補(bǔ)償款約3242.57萬(wàn)元。原本光明乳業(yè)需要以5億元對(duì)價(jià)收購(gòu)創(chuàng)始股東持有的剩余40%股權(quán)，但因?yàn)?242.57萬(wàn)元補(bǔ)償款直接抵扣部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。故而光明乳業(yè)實(shí)際支付現(xiàn)金不足4.7億元，即收購(gòu)小西牛40%的股份，進(jìn)而完成了對(duì)小西牛100%控股。

值得關(guān)注的是，光明乳業(yè)一邊在吞并小西牛這家區(qū)域乳企，另一邊卻又在甩賣(mài)工廠業(yè)務(wù)。

今年9月底，光明乳業(yè)發(fā)布公告稱(chēng)，下屬子公司新西蘭新萊特乳業(yè)旗下北島工廠因產(chǎn)能利用率不足，業(yè)務(wù)出現(xiàn)大額虧損，影響新萊特整體盈利水平。因而擬將新西蘭新萊特乳業(yè)旗下北島資產(chǎn)以1.7億美元，出售給雅培，交割時(shí)間預(yù)計(jì)是2026年4月。

02.

翻身賭局還是風(fēng)險(xiǎn)延續(xù)？前途未卜！

作為一家青海的區(qū)域乳企，對(duì)于西北地區(qū)之外的消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，小西牛品牌聲量可能相對(duì)有限。但為什么能被乳業(yè)巨頭光明乳業(yè)看上？

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，小西牛是西北地區(qū)一家具有青藏高原地域特色的乳制品生產(chǎn)企業(yè)，專(zhuān)門(mén)從事乳制品研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，該公司旗下?lián)碛?家全資子公司，產(chǎn)品主要涵蓋常溫牛奶、常溫酸奶、低溫酸奶及乳飲料四大類(lèi)。

由于小西牛的產(chǎn)品具有鮮明的地域特色，所以收購(gòu)小西牛能為光明乳業(yè)的產(chǎn)品矩陣進(jìn)行補(bǔ)充。

其次，100%控股小西牛后，也有助于光明乳業(yè)拓展西北市場(chǎng)。

光明乳業(yè)自己也表示，通過(guò)收購(gòu)，公司可以發(fā)揮小西牛的本土優(yōu)勢(shì)，更大程度地覆蓋市場(chǎng)，吸引不同層次的消費(fèi)者，滿(mǎn)足多樣需求，擴(kuò)大自身的市場(chǎng)占有率。

具體來(lái)看，雙方可以在銷(xiāo)售渠道上進(jìn)行互補(bǔ)，共同開(kāi)拓市場(chǎng)。依據(jù)光明乳業(yè)說(shuō)法，近3年，小西牛借助光明乳業(yè)在華東、華南地區(qū)的渠道資源，在華東地區(qū)的銷(xiāo)售取得拓展。如今，小西牛在青海及部分周邊城市建立起成熟的渠道體系，這些優(yōu)勢(shì)渠道中也對(duì)高端產(chǎn)品存在需求，可以嫁接光明乳業(yè)產(chǎn)品進(jìn)行售賣(mài)。

再次，收購(gòu)小西牛，還能進(jìn)一步完善光明乳業(yè)的產(chǎn)能布局。利用小西牛在西部地區(qū)的乳制品加工廠，可以提升光明乳業(yè)的產(chǎn)能利用率和經(jīng)濟(jì)效益。

總體來(lái)看，這次收購(gòu)?fù)瓿珊?，或?qū)⒅乒饷魅闃I(yè)提升在乳品行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。但從光明乳業(yè)近幾年的發(fā)展來(lái)看，這筆交易能實(shí)現(xiàn)，或許也是光明乳業(yè)為了應(yīng)對(duì)當(dāng)下經(jīng)營(yíng)困境而做出的抉擇。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，近幾年，光明乳業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，并不樂(lè)觀。

今年前三季度，光明乳業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入182.31億元，同比下降0.99%，歸母凈利潤(rùn)則同比大降25.05%至0.87億元。具體到產(chǎn)品線來(lái)看，光明乳業(yè)的主力業(yè)務(wù)液態(tài)奶收入下降，拖累公司整體業(yè)績(jī)。2025年前三季度，其液態(tài)奶收入約101.46億元，同比下降8.57%。

把時(shí)間線拉長(zhǎng)來(lái)看，其液態(tài)奶業(yè)務(wù)在前幾年就已經(jīng)顯露增長(zhǎng)疲態(tài)。2022年至2024年，該業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入為160.91億元、156.48億元和141.66億元，同比分別下降5.9%、2.75%和9.47%，連續(xù)下降3年。

主力業(yè)務(wù)低迷，導(dǎo)致公司的整體營(yíng)收也出現(xiàn)下滑。2022年至2024年，光明乳業(yè)的營(yíng)收分別為282.15億元、264.85億元和242.78億元，同比分別下降3.39%、6.13%和8.33%。

另外，光明乳業(yè)的優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)，表現(xiàn)也不夠理想。今年前三季度，光明乳業(yè)的上海市場(chǎng)前三季度收入51.99億元，同比下降4%，而該市場(chǎng)的經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量從2022年末的456家增至今年9月的604家，雖然處于增長(zhǎng)，但是未能帶動(dòng)銷(xiāo)售收入的增長(zhǎng)。

從整個(gè)行業(yè)的發(fā)展來(lái)看，原奶價(jià)格已持續(xù)下行、終端消費(fèi)較為疲軟。據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部對(duì)全國(guó)500個(gè)縣集貿(mào)市場(chǎng)定點(diǎn)監(jiān)測(cè)，2025年7至9月，內(nèi)蒙古、黑龍江、山東等10個(gè)主產(chǎn)省生鮮乳平均價(jià)格維持在每公斤3.03元左右，呈下降趨勢(shì)，同比下降5.1%，環(huán)比下降1.0%。

在此形勢(shì)下，光明乳業(yè)收購(gòu)小西?？赡芤惨媾R一些風(fēng)險(xiǎn)。更何況，今年前8個(gè)月，小西牛的扣非凈利潤(rùn)僅3458萬(wàn)元，約為2024年全年的三分之一，增長(zhǎng)動(dòng)能不強(qiáng)。

還要注意，此次交易完成后，小西牛的創(chuàng)始股東王維生、張玉琴將全面退出小西牛，公司的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性是否會(huì)有所波動(dòng)，也不可知。光明乳業(yè)方面也坦言，創(chuàng)始股東的離開(kāi)可能引發(fā)人員流動(dòng)，可能帶來(lái)短期人員穩(wěn)定性風(fēng)險(xiǎn)。